Enquête sur la crise financière des Caisses d’épargne 3. Une cascade de coûteuses opérations

Admettons ! Aussi grave soit-elle, l’affaire de CIFG, que nous avons relatée hier, ne permet pas de jeter la pierre aux Caisses d’épargne, de leur reprocher d’avoir oublié leurs missions essentielles et d’avoir été saisies d’une fièvre dangereuse, celle de « l’argent fou », comme on disait à la fin des années 1980. Ou alors, si ce procès doit être instruit, il faut appeler à la barre toutes les banques françaises, qui ont été prises dans la crise américaine des « subprimes ». Et sûrement la Société Générale avant les Caisses d’épargne. Car pour faire grief à la Caisse nationale des caisses d’épargne (CNCE) de chercher des profits rapides, d’oublier ses missions et de faire des coups de bourse périlleux, il faudrait d’autres preuves. Apporter d’autres indices suggérant des manquements aux règles de bonne gestion.

D’autres indices, il en existe. Voici trois affaires récentes, révélatrices du mode de fonctionnement de la maison.

Nexity : la très bonne affaire d’Alain Dinin
En ce même mois de mars 2006, au moment où la CNCE se lance dans la création de Natixis, une autre entreprise, Vinci, le géant français de construction et de concession, est en pleine turbulence. A l’époque, le PDG de l’entreprise, le très fortuné Antoine Zacharias, et son fidèle soutien au sein du conseil d’administration, Alain Minc, cherchent à évincer le directeur général du groupe, Xavier Huillard. Dans l'hypothèse où l'opération réussirait, les deux amis comptent beaucoup sur un autre administrateur, Alain Dinin, le PDG de Nexity (la société qui regroupe tous les actifs immobiliers de l’ex-Générale des eaux) pour prendre la succession. Le candidat pressenti à la direction de Vinci se sent pousser des ailes. Il suggère que, dans la foulée, Vinci lui rachète les parts qu’il détient dans Nexity. De la sorte, pense-t-il, il ferait une magnifique affaire : il deviendrait le patron d’un empire élargi ; et il se délesterait du contrôle de son groupe, Nexity, au meilleur moment, au plus haut du cycle, juste avant que le marché immobilier ne se retourne…

 Tout se passe à l’inverse. Sous le coup de la polémique autour de ses 250 millions d’euros de stock-options, Antoine Zacharias est démis de ses fonctions début juin 2006. Alain Minc, qui a été l’un des trois membres de son comité de rémunération et qui a contribué à le couvrir d’or, doit quelques temps plus tard abandonner son mandat d’administrateur au sein du groupe. Tout comme leur ami, Alain Dinin, dont le projet d’apport de Nexity à Vinci est rejeté par le conseil, et qui doit, lui aussi, quitter le groupe.

 Quelle est alors l’idée d’Alain Dinin, qui veut le plus vite possible se débarrasser de ses titres, avant que la conjoncture immobilière ne pique du nez ? A quel groupe songe-t-il au début de 2007 ? On l’aura deviné… aux Caisses d’épargne, et plus précisément à sa filiale, le Crédit foncier. Preuve que la cour de récréation du capitalisme parisien est toute petite : Alain Dinin connaît de longue date Charles Milhaud dont le conseiller rémunéré a longtemps été secrètement le même… Alain Minc ! Mais officiellement, certes, c’est une autre version de l’histoire qui sera servie. Par hasard, Nicolas Mérindol, le directeur général de la CNCE, aurait tout bonnement rencontré sur un terrain de Golf Alain Dinin et la belle affaire aurait germé dans la tête des deux compères…

 L’opération de rapprochement Crédit foncier-Nexity va être curieusement menée. D’abord, dans son principe même, l’opération est contestable : demander au banquier de l’immobilier qu’est le Crédit foncier de racheter un promoteur immobilier, c’est le placer en porte-à-faux avec beaucoup d’autres de ses clients, concurrents du promoteur. En second lieu, la direction de la CNCE va se livrer à un exercice dont la place financière de Paris n’est toujours pas revenue : multiplier les déclarations annonçant l’opération longtemps avant qu’elle ne soit conclue. Au printemps 2007, il se produit donc ce qui est logique : de jour en jour, le titre Nexity ne cesse de progresser en Bourse. Et quand l’opération finalement est signée, le 23 juillet 2007, Nexity atteint son plus haut historique, à 68 € l’action.

Les modalités de l’opération étonnent à l'époque tous les spécialistes du marché immobilier. Un premier schéma est en effet concocté, prévoyant que la CNCE prenne le contrôle de 51% de Nexity et qu’en échange le Crédit foncier (filiale de la CNCE) est apportée à Nexity. Sur le champ, tout le monde devine que l’opération est doublement discutable car les actionnaires de Nexity vont non seulement profiter d’un rachat de leur titre au plus haut du cycle. Mais par surcroît, ils vont aussi disposer d’un schéma d’apport qui va considérablement les avantager.

 A l’époque, plusieurs indices suggèrent que le projet de « deal » est déséquilibré, offrant un avantage exorbitant aux actionnaires de Nexity. La valorisation boursière du groupe de promotion immobilière est, en ce mois de mars 2007, d’environ 2,2 milliards d’euros, alors que les seuls fonds propres du Crédit foncier avaient été évalués, deux avant auparavant, c’est-à-dire avant la flambée de l’immobilier, à 2,3 milliards d’euros. 

Et dans le cas des fonds propres dits « prudentiels » - c’est-à-dire ceux que prend en compte la Commission bancaire ou si l’on préfère les fonds propres qui ne sont pas affectés par la « gonflette » de la Bourse-, le déséquilibre est encore plus spectaculaire : quand le schéma est dessiné, ces fonds propres sont évalués à près de 3,3 milliards d’euros pour le Crédit foncier et seulement 350 millions pour Nexity. En désaccord avec le principe même de l’opération, le patron du Crédit foncier, François Drouin, veut donc en avoir le cœur net : il demande à un banquier d’affaires (un collaborateur de Jean Peyrelevade, l’ex-PDG du Crédit lyonnais) de faire l’exercice habituel de valorisation, pour apprécier si les modalités d’apport sont pertinentes. 

Mais très vite, au siège de la CNCE, on apprend que Nicolas Mérindol refuse ! Pensant que c’est la personnalité du banquier choisi qui fait problème, le président du Foncier s’apprête donc à choisir un autre banquier. Mais un nouvel ordre lui vient, par écrit cette fois, sans appel : pas question ! Pas de banquier du tout…. L’affaire est donc pilotée de bout en bout par la CNCE, elle-même, qui recourt aux services de BNP Paribas pour faire l’exercice de valorisation, sans que la filiale spécialisée de la maison ne soit associée à l’opération.

 A l’avance, le projet semble donc être conduit curieusement. C’est ce que redoutent au même moment les syndicats de la maison, qui requièrent une société d’expertise comptable, Ethix. Dans son rapport, ce cabinet vient confirmer ces inquiétudes. Jugeant le projet « surprenant à plusieurs égards », il souligne que « les différentes méthodes utilisées pour valoriser Nexity et le Crédit foncier (...) favorisent Nexity au détriment du Crédit foncier ». Le document ajoute : «Le risque du promoteur nous semble nettement plus élevé que celui du financeur de l'immobilier (…) Le fait que le promoteur serait le premier touché par un retournement de marché, et que le marché est considéré à un point haut de son cycle, nous amène à nous interroger de savoir pourquoi réaliser cette opération maintenant ».

L’affaire fait tellement de bruit que la Commission bancaire, le "gendarme des banques", accepte lors d’une rencontre d’entendre les doléances des syndicats. Mais son audace ne va pas au-delà : elle ne juge pas utile d’entendre le PDG du Crédit foncier, qui est tenu à l’écart d’une opération qui le concerne pourtant au premier chef. L’affaire finit donc par être bouclée. Tout juste ses modalités sont-elles modifiées en fin de course. Dans une nouvelle mouture, le projet prévoit que la CNCE prenne le contrôle de 38% de Nexity, en contrepartie de quoi 25% du Crédit foncier sera apporté à Nexity. Ce qui est toujours très à l’avantage des actionnaires du promoteur, mais de manière un peu moins accentuée.

 Le PDG du Crédit foncier juge pourtant que l’affaire contrevient aux intérêts fondamentaux de sa maison. Il refuse donc d’en assumer la responsabilité. Dans l’indifférence générale – y compris de la Commission bancaire – il va en payer le prix : sous le prétexte d’un changement de statut juridique du Crédit foncier, il est débarqué de ses responsabilités à la tête de l’entreprise, le 23 juillet 2007, vers 16 heures, à l’occasion d’une assemblée générale des actionnaires. Et à 16H30, l’importun ayant été chassé – il est aujourd’hui à la tête d’Oséo -, l’affaire est bouclée : Alain Dinin apporte le gros de ses titres Nexity à ses amis de la CNCE.

 Juste à temps ! Car dès le lendemain, le cours de Nexity commence, comme prévu, à reculer en Bourse. Plus qu’une reculade, un effondrement ! Des 68 € l’action – cours auquel la CNCE achète donc le 23 juillet – le titre oscille en ce mois de janvier 2008 autour de 25 €. C’est dire que les Caisses d’épargne ont fait une nouvelle et spectaculaire mauvaise affaire. Combien ont-elles potentiellement perdu ? Sans doute autour de 600 millions d’euros. Alain Dinin, lui, ne cesse de se réjouir de la belle opération qu’il a faite.

BTK : une surprenante surenchère

C’est un penchant ancien de Charles Milhaud : il aime multiplier les acquisitions dans des contrées exotiques. Président de la Caisse d’épargne de Marseille, il a, dans le passé, acheté une cascade de petites banques d’outre-mer, souvent en situation financière délicate, pour certaines issues de la déconfiture du Crédit lyonnais: la Banque de la Réunion et ses filiales, la Banque internationale des Mascareignes à Maurice, Slibail Réunion, la Banque des Antilles françaises, le Crédit Saint-Pierrais et la Banque des Iles à Saint-Pierre-et-Miquelon. Puis devenu patron du groupe, il a poursuivi ses emplettes : la Banque de Tahiti, la Banque de Nouvelle-Calédonie. Et fin 2005, la CNCE a aussi pris une participation de 25% dans le Crédit immobilier et hôtelier du Maroc.

 Dans cette tradition d’acquisitions en cascade, la nouvelle cible de la CNCE, la Banque tuniso-koweitienne (BTK) aurait presque pu passer inaperçue. Pourtant, elle mérite attention. Car pour prendre le contrôle de 60% du capital de ce petit établissement qu’est la BTK, la CNCE a mis sur la table 300 millions de dinars tunisiens – le chiffre apparaît dans le communiqué publié début janvier 2008, le jour de la transaction. Et 300 millions de dinars, est-ce beaucoup pour le contrôle de ce petit établissement ? Selon de bonnes sources, le ministre des finances de ce pays n’en est toujours pas revenu que le groupe français accepte de faire monter les enchères aussi haut. Car la deuxième offre la plus élevée ne dépassait pas… 130 millions de dinars ! Les Français ont donc accepté de payer plus de deux fois plus. Pourquoi ? Mystère…

 Au passage, la CNCE a tout de même fait un beau geste en direction des autorités koweitiennes, co-actionnaire de BTK. Un beau geste, on le verra dans la suite de l’histoire, qui ne sera peut-être pas sans conséquence.

 Meilleurtaux.com : cent fois le bénéfice

Après avoir acquis Nexity, et juste avant de se lancer dans cette affaire BTK, la CNCE conclut, en septembre 2007, une autre opération dont les conditions laissent aussi perplexes. Ce mois-là, l’Ecureuil annonce qu’il vient d’acquérir 50,14% de Meilleurtaux.com pour 70 millions d’euros, ce qui valorise donc l’entreprise à 139,5 millions d’euros. Quand l’affaire est annoncée, elle plonge les marchés dans l’étonnement. D’abord, nul ne comprend l’intérêt de l’opération. Car Meilleurtaux.com est un site Internet dont le modèle réside dans la vente en ligne du taux de crédit immobilier le plus attractif du marché. En clair, sa crédibilité vis-à-vis de ses clients, c’est de n’être affilié à aucun établissement, pour tous les mettre en concurrence.

 L’opération intrigue aussi du fait de ses conditions financières. Car cette société, qui est ainsi valorisée 139,5 millions d’euros, n’a réalisé au cours de son dernier exercice, celui de 2006, que 45,5 millions d’euros de chiffre d’affaires pour un bénéfice net en recul à 1,4 million d’euros. Autrement dit, la CNCE a accepté de faire son acquisition à un prix équivalent 99,6 fois le montant du dernier bénéfice connu, ce qui constitue un « price earning ratio » (la valeur de l’entreprise rapportée à son profit) totalement exorbitant, même dans le domaine des nouvelles technologies où les « PER » peuvent évoluer entre 30 et 50, contre 5 à 10 dans les secteurs économiques en croissance faible.
 
L’invraisemblable disproportion entre les niveaux de la transaction et la valeur réelle de l’entreprise achetée alimente, depuis, d’innombrables interrogations. La CNCE est-elle seulement mal gouvernée ? Ou y-a-t-il d’autres explications ? Au Crédit agricole, on aimerait bien trouver la clef du mystère. La banque verte avait fait une offre pour Meilleurtaux.com, mais découvrant qu’elle était trois fois inférieure à celle de la CNCE, elle n’a pas donné suite. 
laurent.mauduit@mediapart.fr

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